Source: The Conversation – (in Spanish) – By Enrique Parra Iglesias, Profesor Titular de Universidad, Universidad de Alcalá
Estos días, en plena temporada de resultados semestrales, los titulares se repiten en los periódicos españoles:
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Santander gana 7 328 millones de euros hasta junio, un 15 % más: récord.
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Iberdrola dispara su beneficio un 22 %.
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Repsol lo triplica: 2 201 millones de euros, un 265 % más.
Se subraya la cifra, se compara con el año anterior, y, si es máximo histórico, se corona con la palabra mágica: récord.
Casi nunca aparecen los datos que permiten juzgar si ese beneficio es bueno, malo o mediocre: cuánto capital ha hecho falta para generarlo, cómo se financia y cuánto cuesta.
Para celebrar que alguien ha ganado 1 000 euros hay que saber antes si invirtió 2 000 o 200 000. La misma ganancia es un pelotazo en el primer caso y una ruina en el segundo.
Crear valor, destruir valor
Dos compañías ganan 500 millones cada una. Mientras que la primera emplea 2 500 millones de capital, la segunda, 10 000. O lo que es lo mismo: la primera tiene una rentabilidad del 20 % frente al 5 % de la segunda. Si una crea valor, la otra probablemente lo destruye. Toda la diferencia vive en un dato, el capital empleado, que el lector no llega a ver.
La ratio que muestra esta relación es el de rentabilidad sobre el capital empleado (ROCE):
O su prima hermana (ROIC), de rentabilidad sobre capital invertido. Basta con dividir el resultado operativo por el capital que lo sostiene.
El espejismo del récord
Hay una razón por la que los máximos históricos pueden ser relativos: una empresa que retiene sus beneficios engorda mecánicamente su capital. Si gana 500 millones y no los reparte, al año siguiente arrancará con 500 millones más trabajando. Aunque la eficiencia sea idéntica –o incluso algo peor–, el beneficio absoluto tenderá a subir por acumulación.
La propia Iberdrola ha atribuido parte de su avance del semestre a una mayor base de activos (más capital invertido), y no a que cada euro rente más.
La letra pequeña
Hay un segundo matiz: puede que una parte de esos récords no proceda del negocio, sino de operaciones puntuales. Si el beneficio de Banco Santander ha crecido un 31 %, el ordinario solo sube un 15 %: la diferencia son casi 1 900 millones de plusvalía por la venta de su filial polaca.
El salto del 22 % de Iberdrola se apoya en más de 950 millones por desprenderse de su negocio en México. Depurado el extraordinario, el avance es de en torno al 8 %.
El caso más elocuente es el de Repsol. Si su beneficio neto se multiplica por más de tres (un 265 % más), el ajustado –el que mide el negocio ordinario– crece un 135 %. La diferencia es de 823 millones de efecto patrimonial: la revalorización contable del crudo almacenado al subir los precios por la crisis de Oriente Medio. El año anterior, ese mismo efecto restó unos 400 millones, y aquel semestre estaba además penalizado por el apagón de abril de 2025, lo que rebaja la base de comparación.
Ese 265 % mide, pues, un movimiento de precios internacionales sobre existencias, una base de partida anormalmente baja y unos márgenes de refino ensanchados por la geopolítica. Nada de ello dice si el capital de la compañía rinde por encima de su coste. Es la marea, no el nadador.
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La única vara de medir
El capital no es gratis: los accionistas exigen rentabilidad y los acreedores cobran intereses. La media ponderada de ambos costes es el coste de capital (WACC). Y única pregunta que importa es:
¿La rentabilidad sobre el capital supera a su coste?
Si la respuesta es sí la empresa crea riqueza. Si es no, la destruye, por mucho que la cuenta de resultados luzca un beneficio creciente.
Una compañía que gana 600 millones sobre 10 000 millones de capital rinde un 6 %. Si su coste de capital es del 9 %, destruye unos 300 millones de valor al año mientras titula estupendamente.
Ganar dinero contable y destruir valor a la vez
La estructura de financiación también importa. Sustituir fondos propios por deuda eleva la rentabilidad por acción pero no mejora el negocio: el apalancamiento
amplifica los retornos y también el riesgo, pero solo el beneficio cabe en el titular.
El capital también entra y sale. Si el beneficio sube un 12 % pero el capital empleado crece un 20 %, la rentabilidad ha caído: el beneficio absoluto sube y, a la vez, empeora el desempeño.
Repsol destinó unos 2 400 millones a hacer crecer sus inventarios a la vez que aprobó recompras de acciones por varios cientos de millones. Una recompra es lo contrario de una inversión: la compañía devuelve capital porque no encuentra dentro proyectos que rindan por encima de lo que cuesta.
Una propuesta modesta
La razón de que no estén todos los datos es comprensible: el beneficio absoluto es inequívoco, no exige supuestos, mientras que estimar el coste de capital es algo más complicado. Pero el resultado es que esa forma de contarlo premia el tamaño sobre la eficiencia, la acumulación sobre la rentabilidad y el apalancamiento sobre la prudencia.
No hace falta convertir cada crónica de resultados en un informe de valoración. Bastaría con acompañar el beneficio de un solo dato: la rentabilidad sobre el capital empleado, y a ser posible una frase que indique si supera a su coste y cómo ha variado el capital en el periodo. Una ratio. Una línea más.
Con ese pequeño gesto, el lector dejaría de saber solo cuánto gana una empresa para empezar a saber si gana bien.
Enrique Parra Iglesias no recibe salario, ni ejerce labores de consultoría, ni posee acciones, ni recibe financiación de ninguna compañía u organización que pueda obtener beneficio de este artículo, y ha declarado carecer de vínculos relevantes más allá del cargo académico citado.
– ref. Beneficios récord de las empresas, ¿comparados con qué? – https://theconversation.com/beneficios-record-de-las-empresas-comparados-con-que-288252